Рассмотрение краха хедж-фонда Bear Stearns

Захватывающий заголовки крах двух хедж-фондов Bear Stearns в июле 2007 года позволяет взглянуть на мир стратегий хедж-фондов и связанные с ними риски. Здесь мы рассмотрим, как работают хедж-фонды, и изучим рискованные стратегии, которые они используют для получения большой прибыли. Затем мы применим эти знания, чтобы увидеть, что вызвало крах двух известных хедж-фондов Bear Stearns — высококлассного структурированного кредитного фонда Bear Stearns и высококлассного структурированного кредитного фонда с расширенным кредитным плечом.

Ключевые выводы

  • Крах двух хедж-фондов Bear Stearns в 2007 году демонстрирует риск инвестирования в хедж-фонды с использованием кредитных стратегий с использованием заемных средств, с использованием CDO и CDS.
  • Эта стратегия хорошо работает, когда кредитные рынки остаются относительно стабильными или ведут себя в соответствии с исторически обоснованными ожиданиями; однако жилищный кризис заставил рынок субстандартных ипотечных ценных бумаг (MBS) вести себя не так, как ожидали управляющие портфелем.
  • Три большие ошибки менеджеров хедж-фондов Bear Stearns заключались в том, что они не могли точно предсказать, как будет вести себя рынок субстандартных облигаций в экстремальных обстоятельствах, иметь достаточную ликвидность для покрытия долгов и чрезмерное использование заемных средств.

Взгляд из-за живой изгороди

Начнем с того, что термин «хедж-фонд» может немного сбивать с толку. Хеджирование обычно означает вложение, специально предназначенное для снижения риска. Это обычно рассматривается как консервативный, защитный ход. Это сбивает с толку, потому что хедж-фонды обычно совсем не консервативны. Они известны тем, что используют сложные, агрессивные и рискованные стратегии для получения больших доходов для своих богатых покровителей.

На самом деле стратегии хедж-фондов разнообразны, и нет единого описания, которое бы точно охватывало эту вселенную инвестиций. Единственное, что объединяет хедж-фонды, — это то, как менеджеры получают вознаграждение, которое обычно включает комиссию за управление в размере 1-2% от активов и поощрительную комиссию в размере 20% от всей прибыли. Это резко контрастирует с традиционными инвестиционными менеджерами, которые не получают части прибыли.

Как вы понимаете, эти структуры вознаграждения поощряют жадное, рискованное поведение, которое обычно предполагает использование заемных средств для получения достаточной прибыли, оправдывающей огромные управленческие и стимулирующие сборы. Оба проблемных фонда Bear Stearns вполне укладываются в рамки этого обобщения. Фактически, как мы увидим, именно рычаги воздействия в первую очередь спровоцировали их неудачу.

Инвестиционная структура

Стратегия, используемая фондами Bear Stearns, на самом деле была довольно простой, и ее лучше всего было бы классифицировать как кредитные инвестиции с использованием заемных средств. Фактически, это шаблонный характер и распространенная стратегия во вселенной хедж-фондов:

  1. Шаг нет. 1 —Приобретение обеспеченных долговых обязательств (CDO), по которым выплачивается процентная ставка сверх стоимости заимствования. В данном случае использовались транши субстандартных ценных бумаг с ипотечным покрытием (MBS) с рейтингом AAA.
  2. Шаг нет. 2 — Используйте кредитное плечо, чтобы купить больше CDO, чем вы можете заплатить только за счет собственного капитала. Поскольку эти CDO выплачивают процентную ставку сверх стоимости заимствования хедж-фонда, каждая дополнительная единица кредитного плеча увеличивает общую ожидаемую доходность. Таким образом, чем больше вы используете кредитное плечо, тем больше ожидаемая прибыль от сделки.
  3. Шаг нет. 3 —Используйте свопы кредитного дефолта (CDS) в качестве страховки от изменений на кредитном рынке. Поскольку использование кредитного плеча увеличивает общую подверженность портфеля рискам, следующим шагом является приобретение страховки от движений на кредитных рынках. Эти «страховые» инструменты предназначены для получения прибыли в периоды, когда из-за кредитных проблем облигации падают в цене, эффективно хеджируя некоторые риски.
  4. Шаг нет. 4. Наблюдайте за поступлением денег. Когда вы вычитаете стоимость кредитного плеча (или долга) для покупки субстандартного долга с рейтингом «AAA», а также стоимость страхования кредита, вы получаете положительную норму прибыли., который на жаргоне хедж-фондов часто называют « положительным переносом ».

В случаях, когда кредитные рынки (или цены базовых облигаций) остаются относительно стабильными или даже когда они ведут себя в соответствии с исторически обоснованными ожиданиями, эта стратегия обеспечивает стабильную положительную доходность с очень небольшими отклонениями. Вот почему хедж-фонды часто называют стратегиями « абсолютной доходности ».

Невозможно хеджировать все риски

Однако предостережение заключается в том, что невозможно застраховать все риски, потому что это приведет к слишком низкой доходности. Следовательно, хитрость этой стратегии заключается в том, чтобы рынки вели себя так, как ожидалось, и, в идеале, оставались стабильными или улучшались.

К сожалению, когда проблемы с субстандартными долговыми обязательствами начали разрушаться, рынок стал совсем не стабильным. Чтобы упростить ситуацию с Bear Stearns, рынок ценных бумаг, обеспеченных субстандартными ипотечными кредитами, вел себя не так, как ожидали управляющие портфелем, что положило начало цепочке событий, которые привели к краху фонда.

Первый инклинг кризиса

Начнем с того, что на рынке субстандартного ипотечного кредитования к середине 2007 года в последнее время начался значительный рост просрочек со стороны домовладельцев, что привело к резкому снижению рыночной стоимости этих типов облигаций.

К сожалению, управляющие портфелем Bear Stearns не ожидали такого рода колебаний цен и, следовательно, не имели достаточной кредитной страховки для защиты от этих потерь. Поскольку они значительно увеличили свои позиции, фонды начали нести большие убытки.

Проблемы Снежок

Крупные убытки вызвали беспокойство у кредиторов, финансировавших эту инвестиционную стратегию с использованием заемных средств, поскольку они взяли субстандартные облигации с ипотечным покрытием в качестве обеспечения по кредитам.

Кредиторы требовали от Bear Stearns предоставления дополнительных денежных средств по своим займам, поскольку залог (субстандартные облигации) быстро падал в цене. Это эквивалент маржинального требования для индивидуального инвестора с брокерским счетом. К сожалению, поскольку у фондов не было наличных денег на обочине, им нужно было продавать облигации, чтобы заработать деньги, что, по сути, было началом конца.

Исчезновение фондов

В конце концов, в сообществе хедж-фондов стало известно, что у Bear Stearns проблемы, и конкурирующие фонды предприняли шаги, чтобы снизить цены на субстандартные облигации, чтобы заставить Bear Stearns пойти навстречу.

Проще говоря, когда цены на облигации упали, фонд понес убытки, что заставило его продать больше облигаций, что привело к снижению цен на облигации, что заставило их продать больше облигаций — не прошло много времени, прежде чем фонды испытали полная потеря капитала.

Хронология коллапса Bear Stearns

В начале 2007 года влияние субстандартных кредитов стало очевидным, поскольку субстандартные кредиторы и строители жилья страдали от дефолтов и серьезного ослабления рынка жилья.

  • Июнь 2007 г. — Несмотря на убытки своего портфеля, фонд Bear Stearns High-Grade Structured Credit Fund получает от Bear Stearns приманку в размере 1,6 миллиарда долларов, которая поможет ему удовлетворить требования о внесении маржи при ликвидации своих позиций.
  • 17 июля 2007 г. — В письме, направленном инвесторам, Bear Stearns Asset Management сообщила, что его высококлассный структурированный кредитный фонд Bear Stearns потерял более 90% своей стоимости, в то время как фонд Bear Stearns High-Grade Structured Credit Enhanced Enhanced Leveraged Fund потерял более 90% своей стоимости. потеряла практически весь свой инвесторский капитал. Более крупный структурированный кредитный фонд имел около 1 миллиарда долларов, в то время как расширенный кредитный фонд, которому меньше года, имел почти 600 миллионов долларов инвесторского капитала.
  • 31 июля 2007 г. — Два фонда подали заявление о банкротстве по главе 15. Bear Stearns эффективно свернул фонды и ликвидировал все свои холдинги. Несколько исков акционеров были поданы на основании того, что Bear Stearns вводит инвесторов в заблуждение относительно размеров своих рискованных вложений.
  • 16 марта 2008 г. —JPMorgan Chase (JPM) объявила о приобретении Bear Stearns на фондовой бирже, которая оценила хедж-фонд в 2 доллара за акцию.

Сделанные ошибки

Первая ошибка управляющих фондами Bear Stearns заключалась в том, что они не смогли точно предсказать, как будет вести себя рынок субстандартных облигаций в экстремальных обстоятельствах. Фактически, фонды не смогли точно защитить себя от риска событий.

Более того, у них не было достаточной ликвидности для покрытия своих долговых обязательств. Если бы у них была ликвидность, им не пришлось бы разрушать свои позиции на падающем рынке. Хотя это могло привести к снижению доходности из-за меньшего кредитного плеча, возможно, это предотвратило общий крах. Оглядываясь назад, отказ от скромной части потенциальной прибыли мог бы сэкономить миллионы долларов инвестора.

Более того, можно утверждать, что управляющие фондами должны были лучше выполнять свои макроэкономические исследования и понимать, что рынки субстандартного ипотечного кредитования могут переживать тяжелые времена. Затем они могли внести соответствующие корректировки в свои модели риска. Глобальный рост ликвидности за последние годы был колоссальным, что привело не только к низким процентным ставкам и кредитным спредам, но и к беспрецедентному уровню принятия рисков со стороны кредиторов в отношении заемщиков с низким кредитным качеством.

С 2005 года экономика США замедляется в результате пика на рынках жилья, и субстандартные заемщики особенно подвержены замедлению экономического роста. Следовательно, было бы разумно предположить, что экономика должна быть исправлена.

Наконец, основным недостатком Bear Stearns был уровень кредитного плеча, использованный в стратегии, который был напрямую обусловлен необходимостью оправдать чрезвычайно огромные сборы, которые они взимали за свои услуги, и достичь потенциальной выплаты в виде 20% прибыли. Другими словами, они стали жадными и слишком сильно использовали портфель.

Суть

Управляющие фонда ошибались.Рынок двинулся против них, и их инвесторы потеряли все.Некоторых менеджеров хедж-фондов обвинили в том, что они не раскрывали свои позиции инвесторам должным образом, и Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) обвинила их в мошенничестве.Урок, который следует усвоить, состоит в том, что нельзя сочетать рычаги влияния и жадность.