Знакомство с темными бассейнами
Темные пулы — это частные биржи для торговли ценными бумагами, которые недоступны для инвесторов. Эти биржи, также известные как « темные пулы ликвидности», указывают на их полное отсутствие прозрачности. Темные пулы возникли в первую очередь для облегчения блочной торговли институциональными инвесторами, которые не хотели влиять на рынки своими крупными заказами и получать неблагоприятные цены для своих сделок.
Темные лужи иногда отбрасываются в неблагоприятном свете, но на самом деле они служат определенной цели. Однако их непрозрачность делает их уязвимыми для потенциальных конфликтов интересов со стороны их владельцев и хищнических методов торговли со стороны некоторых высокочастотных трейдеров.
Ключевые выводы
- Темные пулы — это частные биржи для торговли ценными бумагами, которые недоступны для инвесторов.
- Темные пулы были созданы для того, чтобы облегчить блочную торговлю институциональными инвесторами, которые не хотели влиять на рынки своими крупными заказами и получать неблагоприятные цены для своих сделок.
- По состоянию на февраль 2020 года в Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) было зарегистрировано более 50 темных пулов.
Обоснование темных бассейнов
Темные лужи возникли в конце 1980-х годов. По данным Института CFA, в последнее время все более популярными в США стали торговать без биржевых операций. По оценкам, на них приходилось примерно 40% всех сделок с акциями в США в 2017 году по сравнению с примерно 16% в 2010 году. Темные пулы составляют 15% от объема продаж в США по состоянию на 2014 год2.
Почему возникли темные лужи? Рассмотрим варианты, доступные крупному институциональному инвестору, который хотел продать один миллион акций XYZ до появления внебиржевой торговли. Этот инвестор мог либо:
- Обработайте ордер через биржевого трейдера в течение одного или двух дней и надейтесь на приличный VWAP (средневзвешенная цена по объему).
- Разделите заказ, например, на пять частей и продавайте 200 000 акций в день.
- Продавайте небольшие суммы до тех пор, пока не будет найден крупный покупатель, готовый выкупить всю сумму оставшихся акций.
Влияние на рынок продажи одного миллиона акций XYZ может быть значительным независимо от того, какой вариант выберет инвестор, поскольку невозможно сохранить личность или намерение инвестора в тайне при проведении биржевой сделки. С вариантами два и три риск снижения в период, пока инвестор ожидал продажи оставшихся акций, также был значительным. Темные пулы были одним из решений этих проблем.
Зачем использовать темный бассейн?
Сравните это с сегодняшней ситуацией, когда институциональный инвестор может использовать темный пул для продажи пакета в миллион акций. Отсутствие прозрачности фактически работает в пользу институционального инвестора, поскольку может привести к более выгодной цене реализации, чем если бы продажа была осуществлена на бирже. Обратите внимание, что, поскольку участники темного пула не раскрывают свои торговые намерения бирже перед исполнением, для публики нет открытой книги заказов. Детали исполнения сделки публикуются в консолидированной ленте только после задержки.
У институционального продавца больше шансов найти покупателя на полный пакет акций в темном пуле, поскольку это форум, посвященный крупным инвесторам. Возможность повышения цены также существует, если для сделки используется средняя точка котируемых цен покупки и продажи. Конечно, это предполагает отсутствие утечки информации о предлагаемой инвестором продаже и что темный пул не уязвим для хищников высокочастотной торговли (HFT), которые могут действовать впереди, как только они почувствуют торговые намерения инвестора.
Типы темных бассейнов
По состоянию на февраль 2020 года в Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) было зарегистрировано более 50 темных пулов, из которых три типа:
Темный пул, принадлежащий брокеру и дилеру
Эти темные пулы создаются крупными брокерами-дилерами для своих клиентов и могут также включать их собственных частных трейдеров. Эти темные пулы получают свои собственные цены из потока заказов, поэтому есть элемент определения цены. Примеры таких темных пулов включают CrossFinder Credit Suisse, Sigma X Goldman Sachs, Citi-Match Citibank и MS Pool Morgan Stanley.
Агентский брокер или темный пул, принадлежащий бирже
Это темные бассейны, которые действуют как агенты, а не как принципалы. Поскольку цены получаются на биржах, например, середина Национальной наилучшей заявки и предложения (NBBO), определение цены не происходит. Примеры темных пулов агентских брокеров включают Instinet, Liquidnet и ITG Posit, в то время как принадлежащие бирже темные пулы включают те, которые предлагаются BATS Trading и NYSE Euronext.
Электронные маркет-мейкеры Dark Pools
Это темные пулы, предлагаемые независимыми операторами, такими как Getco и Knight, которые действуют как принципалы для своих собственных учетных записей.Как и в случае с темными пулами, принадлежащими брокерам и дилерам, их транзакционные цены не рассчитываются из NBBO, поэтому существует определение цены.
Преимущества и недостатки темных бассейнов
Самым большим преимуществом темных пулов является то, что влияние на рынок крупных заказов значительно снижается. Темные пулы также могут снизить транзакционные издержки, поскольку при сделках с темным пулом не нужно платить комиссию за обмен, в то время как транзакции, основанные на средней точке спроса и предложения, не несут полного спреда.
Если объем торгов в темных пулах, принадлежащих брокерам-дилерам и маркет-мейкерам электронных средств, продолжает расти, цены на акции на биржах могут не отражать реальный рынок. Например, если хорошо зарекомендовавший себя паевой инвестиционный фонд владеет 20% акций компании RST и продает их в темном пуле, продажа доли может принести фонду хорошую цену. Однако неосторожные инвесторы, которые только что купили акции RST, заплатят слишком много, поскольку акции могут рухнуть, как только информация о продаже фонда станет достоянием общественности.
Отсутствие прозрачности в темных пулах также может работать против участника пула, поскольку нет гарантии, что сделка учреждения была совершена по лучшей цене. Удивительно большая часть сделок темного пула между брокерами и дилерами осуществляется внутри пулов — процесс, который известен как интернализация, даже в тех случаях, когда брокер-дилер имеет небольшую долю рынка США. Непрозрачность темного пула также может привести к конфликту интересов, если собственные трейдеры брокера-дилера торгуют против клиентов пула или если брокер-дилер продает специальный доступ к темному пулу HFT-фирмам.
Разногласия по поводу темных пулов вызваны утверждениями о том, что заказы клиентов темного пула являются идеальной пищей для хищнических торговых практик со стороны некоторых HFT-фирм, которые используют такую тактику, как «пинг» темных пулов для обнаружения крупных скрытых заказов, а затем участие в опережающих действиях или задержках. арбитраж.
Средний размер сделки в темных пулах снизился до примерно 200 акций. Биржи, такие как Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE), которые стремятся остановить потерю своей доли на рынке торговли из-за темных пулов и альтернативных торговых систем, утверждают, что такой небольшой размер сделки делает аргументы в пользу темных пулов менее убедительными.
Регулирование темных бассейнов
Недавний спор о HFT привлек значительное внимание регулирующих органов к темным пулам. Регуляторы обычно относятся к темным пулам с подозрением из-за их непрозрачности. Это противоречие может привести к возобновлению усилий по сдерживанию их привлекательности. Одной из мер, которая может помочь биржам отвоевать долю рынка у темных пулов и других внебиржевых площадок, могло бы стать пилотное предложение Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) по введению правила «обмена». Правило требует, чтобы брокеры отправляли сделки клиентов на биржи, а не на темные пулы, если только они не могут выполнять сделки по значительно более выгодной цене, чем цена, доступная на публичном рынке. В случае реализации это правило может стать серьезным вызовом для долгосрочной жизнеспособности темных пулов.
Суть
Темные пулы обеспечивают ценовые и стоимостные преимущества для организаций-покупателей, таких как паевые инвестиционные фонды и пенсионные фонды, которые считают, что эти преимущества в конечном итоге достаются розничным инвесторам, владеющим этими фондами. Однако непрозрачность темных пулов делает их уязвимыми к конфликту интересов со стороны их владельцев и хищнической торговой практике со стороны HFT-фирм. Разногласия по поводу HFT привлекли повышенное внимание регулирующих органов к темным пулам, и внедрение предложенного правила «trade-at» может поставить под угрозу их долгосрочную жизнеспособность.