Оптимальное использование финансового рычага в структуре корпоративного капитала

Компания нуждается в финансовом капитале для ведения своего бизнеса. Для большинства компаний финансовый капитал увеличивается путем выпуска долговых ценных бумаг и продажи простых акций. Сумма долга и собственного капитала, составляющая структуру капитала компании, имеет множество последствий для риска и доходности. Следовательно, корпоративное руководство должно использовать тщательный и осмотрительный процесс для определения целевой структуры капитала компании. Структура капитала — это то, как фирма финансирует свою деятельность и рост, используя различные источники средств.

Эмпирическое использование финансового рычага

Финансовый рычаг — это степень, в которой ценные бумаги с фиксированным доходом и привилегированные акции используются в структуре капитала компании.Финансовый рычаг имеет ценность из-за налогового щита с процентов, предусмотренного законодательством США о корпоративном подоходном налоге.  Использование финансового рычага также имеет ценность, когда активы, приобретенные на заемный капитал, приносят больше, чем стоимость долга, использованного для их финансирования.

В обоих случаях использование финансового рычага увеличивает прибыль компании. С учетом сказанного, если компания не имеет достаточной налогооблагаемой прибыли для защиты или если ее операционная прибыль ниже критического значения, финансовый рычаг снизит стоимость капитала и, таким образом, снизит стоимость компании. 

Учитывая важность структуры капитала компании, первым шагом в процессе принятия решения о капитале является решение руководства компании о том, сколько внешнего капитала ему потребуется привлечь для ведения своего бизнеса. После определения этой суммы руководству необходимо изучить финансовые рынки, чтобы определить условия, на которых компания может привлечь капитал. Этот шаг имеет решающее значение для процесса, потому что рыночная среда может ограничить способность компании выпускать долговые ценные бумаги или обыкновенные акции по привлекательной цене или по привлекательной цене.

С учетом сказанного, как только на эти вопросы будут даны ответы, руководство компании может разработать соответствующую политику в отношении структуры капитала и создать пакет финансовых инструментов, которые необходимо продать инвесторам. Следуя этому систематическому процессу, руководство должно реализовывать решение о финансировании в соответствии с его долгосрочным стратегическим планом и тем, как оно хочет со временем развивать компанию.

Использование финансового рычага сильно различается в зависимости от отрасли и делового сектора.Есть много секторов промышленности, в которых компании работают с высокой степенью финансового рычага.  Розничные магазины, авиакомпании, продуктовые магазины, коммунальные предприятия и банковские учреждения являются классическими примерами. К сожалению, чрезмерное использование финансовых рычагов многими компаниями в этих секторах сыграло первостепенную роль в том, что многие из них подали заявление о банкротстве в соответствии с главой 11.

Примеры включают RH Macy (1992), Trans World Airlines (2001), Great Atlantic & Pacific Tea Co. (A&P) (2010) и Midwest Generation (2012).3  Кроме того, чрезмерное использование финансовых рычагов был главным виновником,что привело к США финансового кризиса в период между 2007 и 2009 кончину Lehman Brothers (2008) и множество других сильно перегруженныхдолгами финансовых учреждений главными примерами негативные последствия, связанные с использованием структур капитала с высоким уровнем долга.

1:48

Обзор теоремы Модильяни и Миллера о структуре корпоративного капитала

Исследование оптимальной структуры капитала компании началосьв 1958 году, когда Франко Модильяни и Мертон Миллер опубликовали свою удостоенную Нобелевской премии работу «Стоимость капитала, корпоративные финансы и теория инвестиций».  В качестве важной предпосылки своей работы Модильяни и Миллер проиллюстрировали, что в условиях, когда корпоративный подоходный налог и стрессовые издержки не присутствуют в деловой среде, использование финансового рычага не влияет на стоимость компании.  Эта точка зрения, известная как теорема предложения о несоответствии, является одним из наиболее важных из когда-либо опубликованных частей академической теории. 

К сожалению, теорема несоответствия, как и большинство лауреатов Нобелевской премии по экономике, требует некоторых непрактичных предположений, которые необходимо принять для применения теории в реальной среде. Осознавая эту проблему, Модильяни и Миллер расширили свою теорему «Утверждение о несоответствии», включив в нее влияние корпоративных налогов на прибыль и потенциальное влияние стрессовых издержек с целью определения оптимальной структуры капитала компании.

Их пересмотренная работа, широко известная как Теория компромисса структуры капитала, утверждает, что оптимальная структура капитала компании должна быть разумным балансом между налоговыми льготами, связанными с использованием заемного капитала, и затратами, связанными с возможность банкротства компании.  Сегодня предпосылка теории компромисса — это фундамент, который корпоративное руководство должно использовать для определения оптимальной структуры капитала компании.

Влияние финансового рычага на производительность

Возможно, лучший способ проиллюстрировать положительное влияние финансового рычага на финансовые результаты компании — это простой пример. Рентабельность собственногокапитала (ROE) является популярным фундаментальной используемой для измерения прибыльности бизнеса,как он сравнивает прибыль,которую компания создает в финансовом году с деньгами акционеров инвестировали.10 В  конце концов, цель любого бизнеса — максимизировать благосостояние акционеров, а рентабельность собственного капитала — это показатель доходности инвестиций акционеров.

В приведенной ниже таблице отчет о прибылях и убытках компании ABC был составлен с учетом структуры капитала, которая на 100% состоит из собственного капитала. Привлеченный капитал составил 50 миллионов долларов. Поскольку для увеличения этой суммы был выпущен только капитал, общая стоимость капитала также составляет 50 миллионов долларов. При таком типе структуры рентабельность собственного капитала компании, согласно прогнозам, будет находиться в диапазоне от 15,6% до 23,4%, в зависимости от уровня прибыли компании до налогообложения.

Для сравнения, когда структура капитала компании ABC модернизируется, чтобы она состояла из 50% заемного капитала и 50% собственного капитала, рентабельность собственного капитала компании резко возрастает до диапазона от 27,3% до 42,9%.

Как видно из приведенной ниже таблицы, финансовый рычаг может быть использован для того, чтобы результаты деятельности компании выглядели значительно лучше, чем те, которых можно достичь, полагаясь исключительно на финансирование за счет собственного капитала.

Поскольку руководство большинства компаний в значительной степени полагается на ROE для измерения производительности, жизненно важно понимать компоненты ROE, чтобы лучше понимать, что означает эта метрика.

Популярной методикой расчета ROE является использование модели DuPont.В самой упрощенной форме модель DuPont устанавливает количественную взаимосвязь между чистой прибылью и собственным капиталом, где более высокий коэффициент отражает более высокие результаты.  Однако модель DuPont также расширяет общий расчет ROE и включает три его части. Эти части включают оборачиваемость активов и мультипликатор собственного капитала. Соответственно, эта расширенная формула DuPont для расчета ROE выглядит следующим образом:

Основываясь на этом уравнении, модель DuPont показывает, что рентабельность собственного капитала компании может быть улучшена только за счет увеличения прибыльности компании, повышения ее операционной эффективности или увеличения ее финансового рычага.

Оценка риска финансового рычага

Корпоративное руководство обычно измеряет финансовый рычаг,  коэффициентами краткосрочной ликвидности являются коэффициент текущей ликвидности и коэффициент « кислотного теста».  Оба этих коэффициента сравнивают текущие активы компании с ее текущими обязательствами.

Однако, в то время как коэффициент текущей ликвидности обеспечивает агрегированную метрику риска, коэффициент кислотного тестирования дает лучшую оценку состава оборотных активов компании для целей выполнения ее текущих обязательств по обязательствам, поскольку он исключает запасы из оборотных активов. 

Коэффициенты капитализации также используются для измерения финансового рычага.  Хотя в отрасли используются многие коэффициенты капитализации, двумя наиболее популярными показателями являются соотношение долгосрочной задолженности к капитализации и отношение общей суммы долга к капитализации. Использование этих коэффициентов также очень важно для измерения финансового рычага. Однако эти коэффициенты легко исказить, если руководство сдает активы компании в аренду, не используя стоимость активов на краткосрочный заем для финансирования своих краткосрочных и долгосрочных потребностей в капитале. Следовательно, показатели краткосрочной капитализации также необходимо использовать для проведения тщательного анализа рисков.

Коэффициенты покрытия также используются для измерения финансового рычага.  Коэффициент покрытия процентов, также известный как коэффициент умножения процентных доходов, является, пожалуй, наиболее известной метрикой риска. Коэффициент покрытия процентов очень важен, потому что он указывает на способность компании иметь достаточную операционную прибыль до налогообложения, чтобы покрыть расходы на свое финансовое бремя.

Отношение денежных средств от операционной деятельности к общей сумме долга и отношение потока свободных денежных средств к общей сумме долга также являются важными показателями риска, которые используются корпоративным руководством. 

Факторы, учитываемые при принятии решений о структуре капитала

При определении структуры капитала компании необходимо учитывать множество количественных и качественных факторов. Во-первых, с точки зрения продаж компания, которая демонстрирует высокую и относительно стабильную торговую активность, находится в лучшем положении для использования финансового рычага по сравнению с компанией, которая имеет более низкие и более волатильные продажи.

Во-вторых, с точки зрения бизнес-риска компания с меньшим операционным рычагом, как правило, имеет возможность использовать больший финансовый рычаг, чем компания с высокой степенью операционного рычага.

В-третьих, с точки зрения роста более быстрорастущие компании, вероятно, будут больше полагаться на использование финансового рычага, потому что эти типы компаний, как правило, нуждаются в большем капитале в своем распоряжении, чем их медленно растущие коллеги.

В-четвертых, с точки зрения налогов, компания, которая находится в более высокой налоговой категории, имеет тенденцию использовать больше долга, чтобы воспользоваться льготами по защите от уплаты процентов по налогу на прибыль.

В-пятых, менее прибыльная компания имеет тенденцию использовать больший финансовый рычаг, потому что менее прибыльная компания обычно не в достаточно сильном положении, чтобы финансировать свои бизнес-операции за счет собственных средств.  

Решение о структуре капитала также может быть принято с учетом множества внутренних и внешних факторов. Во-первых, с точки зрения менеджмента, компании, которыми управляют агрессивные лидеры, обычно используют больше финансовых рычагов. В этом отношении цель использования финансового рычага заключается не только в повышении эффективности компании, но и в обеспечении контроля над компанией.

Во-вторых, в хорошие времена капитал может быть увеличен путем выпуска акций или облигаций. Однако в плохие времена поставщики капитала обычно предпочитают обеспеченную позицию, которая, в свою очередь, делает больший упор на использование заемного капитала. Имея это в виду, руководство стремится структурировать структуру капитала компании таким образом, чтобы обеспечить гибкость в привлечении капитала в будущем в постоянно меняющейся рыночной среде.

Суть

По сути, корпоративное управление использует финансовые рычаги прежде всего для увеличения финансовых затруднений, возможно, даже банкротства.

Имея это в виду, руководство компании должно учитывать бизнес-риск компании, налоговую позицию компании, финансовую гибкость структуры капитала компании и степень агрессивности руководства при определении оптимальной структуры капитала.