Как работает ценообразование на рынке облигаций

Рынок облигаций США похож на бейсбол — вы должны понимать и ценить правила и стратегии, иначе он покажется скучным. Это также похоже на бейсбол в том, что его правила и соглашения о ценообразовании изменились и временами могут казаться эзотерическими.

В «Официальной книге правил Высшей лиги» более 3600 слов объясняют правила того, что питчер может и что не может делать. В этой статье мы собираемся охватить соглашения о ценообразовании на рынке облигаций менее чем в 1800 слов. Кратко обсуждаются классификации рынка облигаций, затем следуют расчеты доходности, ориентиры ценообразования и ценовые спреды.

Базовое знание этих правил ценообразования сделает рынок облигаций таким же захватывающим, как лучший бейсбольный матч Мировой серии.

Ключевые выводы

  • Цены на облигации неразрывно связаны со средой процентных ставок, в которой они торгуются — цены падают по мере роста процентных ставок.
  • На цены облигаций также сильно влияет кредитоспособность эмитента, от федерального правительства до эмитента бросовых облигаций, находящегося на грани дефолта.
  • Цены и доходность облигаций можно рассчитать несколькими способами, в зависимости от типа облигации и используемого определения доходности.
  • Контрольные показатели существуют для отслеживания доходности облигаций и служат в качестве относительной меры ценовых показателей.

Классификация рынка облигаций

Рынок облигаций состоит из большого количества эмитентов и видов ценных бумаг. Разговоры о каждом конкретном типе могут занять целый учебник; Поэтому, чтобы обсудить, как работают различные соглашения о ценообразовании на рынке облигаций, мы делаем следующие основные классификации облигаций:

Ожидаемая доходность облигации

Доходность — это показатель, который наиболее часто используется для оценки или определения ожидаемой доходности облигации. Доходность также используется как мера относительной стоимости облигаций. Чтобы понять, как работают различные соглашения о ценообразовании на рынке облигаций, необходимо понимать два основных показателя доходности: доходность к погашению и спотовые ставки.

Расчет доходности к погашению производится путем определения процентной ставки (ставки дисконтирования ), при которой сумма денежных потоков по облигации плюс начисленные проценты будет равна текущей цене облигации. Этот расчет основан на двух важных предположениях: во-первых, облигация будет удерживаться до погашения, а во-вторых, что денежные потоки по облигации могут быть реинвестированы с доходностью к погашению.

Расчет спотовой ставки производится путем определения процентной ставки (ставки дисконтирования), которая делает текущую стоимость бескупонной облигации равной ее цене. Для определения цены облигации с выплатой купона необходимо рассчитать ряд спотовых ставок — каждый денежный поток должен быть дисконтирован с использованием соответствующей спотовой ставки, так чтобы сумма приведенных стоимостей каждого денежного потока была равна цене.

Как мы обсудим ниже, спотовые ставки чаще всего используются в качестве строительного блока при сравнении относительной стоимости определенных типов облигаций.

Ориентиры по облигациям

Цена большинства облигаций соответствует эталону. Здесь ценообразование на рынке облигаций становится немного сложным. В разных классификациях облигаций, как мы определили их выше, используются разные ориентиры ценообразования.

Некоторые из наиболее распространенных ориентиров цен — это текущие казначейские облигации США (самая последняя серия). Многие облигации устанавливаются относительно конкретной казначейской облигации. Например, текущие 10-летние казначейские обязательства могут использоваться в качестве эталона ценообразования для выпуска 10-летних корпоративных облигаций.

Когда срок погашения облигации невозможно определить с точностью из-за особенностей колл или пут, облигация часто оценивается по эталонной кривой. Это связано с тем, что предполагаемый срок погашения облигации с правом отзыва или обратной продажи, скорее всего, не совпадает в точности со сроком погашения конкретного казначейства.

Кривые эталонных цен строятся с использованием доходности базовых ценных бумаг со сроком погашения от трех месяцев до 30 лет. Несколько различных эталонных процентных ставок или ценных бумаг используются для построения эталонных кривых ценообразования. Поскольку существуют разрывы в сроках погашения ценных бумаг, используемых для построения кривой, доходность должна быть интерполирована между наблюдаемыми доходностями.

Например, одной из наиболее интерполированная кривая доходности (или I-кривая).

Другие популярные сравнительные кривые ценообразования на облигации

Спреды доходности по облигациям

Доходность облигации относительно доходности ее эталона называется спредом. Спрэд используется как в качестве механизма ценообразования и в качестве относительного сравнения значений между связями. Например, трейдер может сказать, что определенная корпоративная облигация торгуется со спредом на 75 базисных пунктов выше 10-летнего казначейства. Это означает, что доходность к погашению этой облигации на 0,75% больше, чем доходность к погашению 10-летнего казначейства.

Примечательно, что если бы другая корпоративная облигация с тем же кредитным рейтингом, прогнозом и дюрацией торговалась со спредом в 90 базисных пунктов на основе относительной стоимости, вторая облигация была бы более выгодной покупкой.

Существуют разные типы расчета спреда, используемые для разных ценовых ориентиров. Четыре основных расчета спреда доходности :

  1. Номинальный спред доходности : разница в доходности к погашению облигации и доходности к погашению ее эталонного показателя.
  2. Спред с нулевой волатильностью (Z-спред) : постоянный спред, который при добавлении к доходности в каждой точке кривой казначейской ставки спот (где получен денежный поток по облигации) сделает цену ценной бумаги равной нынешней. стоимость его денежных потоков
  3. Спред, скорректированный по опционам (OAS) : OAS используется для оценки облигаций со встроенными опционами (например,облигация справом отзыва или облигация с правом обратной продажи). Это постоянный спред, который при добавлении к доходности в каждой точке кривой спотовой ставки (обычно кривой спотовой ставки Казначейства США), где получен денежный поток по облигации, сделает цену облигации равной приведенной стоимости его денежные потоки. Однако для расчета OAS кривой спотовой ставки задается несколько путей процентной ставки. Другими словами, рассчитывается множество различных кривых спотовых ставок и усредняются различные траектории процентных ставок. OAS учитывает волатильность процентной ставки и вероятность досрочного погашения основной суммы облигации.
  4. Дисконтная маржа (DM) : облигации с переменной процентной ставкой обычно имеют цену, близкую к их номинальной стоимости. Это связано с тем, что процентная ставка (купон) по облигации с переменной процентной ставкой корректируется в соответствии с текущими процентными ставками на основе изменений базовой ставки по облигации. DM — это спрэд, который при добавлении к текущей справочной ставке облигации приравнивает денежные потоки по облигации к ее текущей цене.

Типы облигаций и расчет их контрольного спреда

Облигации с высокой доходностью

Цена высокодоходных облигаций обычно определяется номинальным спредом доходности конкретной текущей облигации Казначейства США. Однако иногда, когда кредитный рейтинг и перспективы высокодоходной облигации ухудшаются, облигация начинает торговаться по фактической долларовой цене. Например, такая облигация торгуется по цене 75,875 долларов, в отличие от 500 базисных пунктов в течение 10-летнего периода казначейства.

Корпоративные облигации

Корпоративная облигация обычно оценивается по номинальному спреду доходности к конкретной текущей облигации Казначейства США, которая соответствует сроку погашения. Например, 10-летние корпоративные облигации оцениваются 10-летним казначейством.

Ценные бумаги с ипотечным покрытием (MBS)

Есть много разных типов MBS. Многие из них торгуются с номинальным спредом доходности при их средневзвешенном сроке действия к I-кривой казначейства США. Некоторые MBS с регулируемой ставкой торгуются по DM, другие торгуются с Z-спредом. Некоторые CMO торгуют с номинальным спрэдом доходности к определенному казначейству. Например, облигация с 10-летним запланированным амортизационным классом может торговаться с номинальным спредом доходности по отношению к 10-летнему казначейству в текущем периоде, или  Z-облигация может торговаться с номинальным спредом доходности по отношению к краткосрочному 30 -год казначейства. Поскольку у MBS есть встроенные опционы колл (заемщики имеют возможность бесплатно досрочно погасить ипотечные кредиты), они часто оцениваются с использованием OAS.

Ценные бумаги, обеспеченные активами (ABS)

АБС часто торгуются с номинальным спредом доходности в течение их средневзвешенного срока действия кривой свопа.

Агентства

Агентства часто торгуют с номинальным спредом доходности к определенному казначейству, например к 10-летнему казначейству на ходу. Агентства, которым можно позвонить, иногда оцениваются на основе OAS, где кривая (и) спотовой ставки рассчитывается на основе доходности агентств, не подлежащих вызову.

Муниципальные облигации

Из-за налоговых преимуществ муниципальных облигаций (обычно не облагаемых налогом) их доходность не так сильно коррелирует с доходностью казначейских облигаций США, как другие облигации. Поэтому муни часто торгуются с прямой доходностью к погашению или даже по цене в долларах. Однако доходность муни как отношение к эталонной доходности казначейства иногда используется в качестве меры относительной стоимости.

Обеспеченные долговые обязательства (CDO)

Подобно MBS и ABS, которые часто поддерживают CDO, существует множество различных критериев ценообразования и показателей доходности, используемых для определения цены CDO. Кривая евродоллара иногда используется в качестве ориентира. Для траншей с плавающей процентной ставкой используются дисконтные маржи. Расчеты OAS выполняются для анализа относительной стоимости.

Суть

Соглашения о ценообразовании на рынке облигаций немного сложны, но, как и в правилах бейсбола, понимание основ устраняет некоторую двусмысленность и может даже сделать ее приятной. Ценообразование облигаций — это просто вопрос определения ориентира ценообразования, определения спреда и понимания разницы между двумя основными расчетами доходности: доходностью к погашению и спотовыми ставками. С этими знаниями понимание того, как оцениваются различные типы облигаций, не должно пугать.