Ветераны облигаций говорят, что рынок ошибается, считая, что повышение ставок ФРС закончится на уровне 2%

(Блумберг) — По мнению растущей фракции ветеранов облигаций с Уолл-стрит, инвесторы совершают серьезный просчет, делая ставку на то, что предстоящий цикл повышения процентных ставок Федеральной резервной системы США закончится с ключевой ставкой, не слишком далекой от той, на которой она находится сейчас.

В четверг, после того как инфляция ускорилась быстрее, чем ожидалось, трейдеры повысили свои ожидания относительно того, что ставка по федеральным фондам в итоге составит около 2%, что почти на четверть пункта выше. Это все еще предполагает относительно неглубокую серию повышений до уровня ниже 2,5%, достигнутого в 2018 году, когда ФРС в последний раз ужесточала денежно-кредитную политику.

Однако скорость корректировки заставляет некоторых стратегов полагать, что это только начало более широкой переоценки, поскольку инвесторы осознают, что ФРС оказалась в гораздо более сложном положении, чем четыре года назад: сейчас рост экономики идет в два раза быстрее, зарплаты быстро растут, а потребительские цены за январь выросли на 7,5%, что является самым высоким показателем за последние сорок лет.

Все это может подтолкнуть политиков к повышению ставок выше, чем ожидают рынки, что грозит новыми потерями инвесторам в акции и облигации, которые привыкли видеть сильное повышение цен на активы в эпоху легких денег.

«У нас бурно развивающаяся экономика с высокой инфляцией и быстрым восстановлением на рынке труда, что значительно отличается от предыдущего цикла», — сказал Майкл Дарда, главный экономист MKM Partners, который прогнозирует, что ставка ФРС овернайт достигнет пика на уровне около 3,5%. «На этот раз ФРС отстает от кривой. Им придется приложить больше усилий».

Широко распространенное ожидание резкого, но неглубокого повышения ставок стало одной из сил, удерживающих доходность казначейских облигаций от дальнейшего роста. Это отражает мнение, что инфляция будет снижаться по мере того, как последствия пандемии будут ослабевать, и что ФРС будет сдерживаться структурными силами, включая глобальное перенасыщение сбережениями и большой объем долга, из-за которого крупные экономики не в состоянии выдержать повышение ставок.

«Я не думаю, что ставка по фондам достигнет такого же высокого уровня, как в 2018 году, потому что на пути к повышению начнут происходить события на финансовых рынках или в реальной экономике, которые заставят ФРС сделать паузу и вынудят остановиться, — говорит Йоахим Фелс, советник по глобальной экономике Pacific Investment Management Co. — Мы находимся в новых условиях, когда реальная равновесная процентная ставка, вероятно, даже ниже, чем была до пандемии». Пандемия также привела к росту задолженности по всему миру, а монетарное стимулирование взвинтило цены на активы».

Впереди еще большие потери

Если другие окажутся правы — и ФРС поднимет ставку овернайт до 3% или более — это может привести к тому, что казначейские облигации понесут первые годовые потери подряд, по крайней мере, с начала 1970-х годов, согласно индексу Bloomberg. Это также, вероятно, окажет давление на акции, особенно на акции компаний, демонстрирующих высокие темпы роста, чьи заоблачные оценки особенно чувствительны к повышению ставок.

«Если ФРС действительно будет действовать агрессивно, повышать конечную ставку и сокращать свой баланс, это окажет сильное давление на акции в течение определенного периода времени», — сказал Питер Тчир, глава отдела макростратегий Academy Securities.

Казначейские облигации упали после отчета по индексу потребительских цен в четверг, в результате чего доходность двухлетних облигаций выросла на 21 базисный пункт до 1,58% на фоне растущих ожиданий того, что ФРС повысит ставки на полпроцента в следующем месяце. Но в начале пятницы доходность по всей кривой снизилась, так как трейдеры перегруппировались, а некоторые чиновники ФРС отказались от идеи агрессивного повышения ставок.

Снижению доходности в пятницу также способствовали комментарии центристских чиновников ФРС, чьи взгляды отличаются от мнения президента ФРС Сент-Луиса Джеймса Булларда, который взбудоражил рынки в четверг, когда заявил, что выступает за повышение ставок на полный процентный пункт к июлю.

Президент ФРС Сан-Франциско Мэри Дэйли позже в четверг заявила, что повышение ставки на полпункта «не является моим предпочтением», в разговоре с Market News.

Однако даже при таком шаге рыночные процентные ставки находятся гораздо ниже уровня, который считается достаточным для охлаждения экономического роста. Хотя доходность 10-летних казначейских облигаций превысила 2%, она все еще отрицательна в пересчете на инфляцию, учитывая, что рынок облигаций оценивает инфляцию примерно в 2,5% в течение следующего десятилетия.

Такая отрицательная реальная доходность является признаком того, насколько свободной остается денежно-кредитная политика, несмотря на растущие опасения, что экономика подвержена риску перегрева, а инфляция становится более укорененной, чем предполагалось ранее.

«Инфляция уже здесь», — сказал Джон Торндайк, соруководитель отдела распределения активов в GMO. Но «нарратив таков, что инфляция уходит, а рынки обычно тяжело переживают перемены», — сказал он. «Более вероятно, что реальная доходность и политические ставки должны быть выше инфляции в течение этого цикла».

Прошлый прецедент

Очевидное отсутствие недовольства рынка перспективой гораздо более высокой конечной ставки отражает сложное балансирование, которое необходимо ФРС, поскольку резкий скачок доходности облигаций приведет к ужесточению финансовых условий для экономики с высоким уровнем задолженности. Это может привести к тому, что ФРС откажется от агрессивного подхода, подобного тому, который она использовала в 1994 году — когда она повышала ставки на 0,75 процентных пункта за один раз — в пользу более постепенного пути, который она выбрала в 2004-2006 годах.

Брайан Сэк, директор по глобальной экономике группы D. E. Shaw и бывший глава группы по рынкам ФРС Нью-Йорка, является одним из тех, кто говорит, что ФРС придется поднять ставку по фондам выше, чем ожидает рынок. Экономисты Goldman Sachs Group Inc. также ожидали этого.

Экономисты Goldman повысили свой прогноз до семи повышений ставки на четверть пункта в этом году, или по одному на каждом заседании ФРС. На ранних торгах в пятницу в Азии трейдеры денежного рынка исходили из того же прогноза.

Ребекка Паттерсон, директор по инвестиционным исследованиям Bridgewater Associates, сказала, что недостаток инвестиций в жилье, стоимость товаров и напряженная ситуация на рынке труда будут поддерживать повышенное ценовое давление.

«Мы идем туда, где не были уже несколько десятилетий — инфляционное давление будет сохраняться», — сказала она.

Хотя в ближайшие месяцы ожидается снижение инфляции по мере решения проблем с поставками, продолжительные тенденции роста арендной платы и заработной платы, скорее всего, будут продолжать оказывать давление на ФРС. Недавний опрос Национальной ассоциации экономики бизнеса показал, что цены, устанавливаемые американскими компаниями, стали более распространенными, заработная плата стремительно растет, и большинство компаний сообщают о нехватке квалифицированной рабочей силы.

Такие экономические отчеты заставили Дарду, главного экономиста MKM Partners, ежедневно предупреждать клиентов не использовать недавнюю историю ФРС как руководство к действию на этот раз.

«Всегда ведутся последние войны», — сказал он. «И дело не только в генералах».

(Обновлены цены по всему тексту; добавлены комментарии чиновников ФРС, начиная с десятого абзаца).