Опционы превращают потрясения в уверенность для S&P 500 в середине месяца

(Bloomberg) — Что можно сказать о фондовом рынке, который стал настолько предсказуемым, что даже приступы хаоса на нем происходят через регулярные промежутки времени? Многое, если речь идет об опционах.

Буря волатильности в середине месяца в последнее время стала полупредсказуемым явлением, которое раньше было заметно только специалистам, а теперь привлекает внимание все более широкой аудитории на Уолл-стрит.

Вы видели это в июле, когда S&P 500 упал на 2,3% за две сессии до 19 числа. В июне самое большое падение индекса произошло 18 числа. В апреле бенчмарк падал в течение двух дней с 19-го по 20-е число. В феврале индекс упал на 2,5% за неделю, начавшуюся 22-го числа. Эта закономерность повторилась в этом месяце, когда 17 и 18 числа произошло самое большое падение акций в августе.

Все эти события объединяет то, что они произошли примерно в третью пятницу месяца, когда истекает срок действия большинства опционов на акции. Хотя все, что объясняет загадочные движения рынка, обязательно привлечет внимание, турбулентность вокруг этого события, известного в просторечии как OpEx, стала источником очарования, поскольку она меняет традиционные отношения между опционами и базовыми активами. Это говорит о том, что фондовый рынок фактически стал производным от своего собственного дериватива — хвост виляет собакой.

«Месячная экспирация опционов — это то, что помогает людям осознать, что опционы оказывают огромное влияние на базовый актив», — говорит Мэтт Замбито, основатель аналитического сервиса SqueezeMetrics и один из первых рекламодателей этого явления.

Хотя специалисты говорят, что такая динамика существует уже несколько десятилетий, за последний год она усилилась, поскольку активность опционов достигла беспрецедентного уровня. Между дневными трейдерами, покупающими спекулятивные коллы, искателями доходности, продающими их, и институциональными хеджерами, набирающими защитные путы, объем опционов и открытый интерес стремительно растут, в результате чего маркет-мейкеры с трудом справляются со всем потоком.

«Мы никогда не видели такого количества людей, торгующих таким количеством опционов, и это очень много для системы», — сказал Стив Сосник, главный стратег Interactive Brokers LLC и бывший маркет-мейкер.

Выбор дилера

Как и на любом другом рынке, неразумно полагать, что любое объяснение — это вся история, но многие возвращаются к дилерам опционов при расшифровке штормов середины месяца. Почему дилеры? Не желая принимать на себя направленные риски, они являются самыми активными хеджерами на рынке. И есть мнение, что их покупки и продажи стали достаточно большими, чтобы двигать акции почти как часы.

Вот как это работает. Когда инвестор покупает или продает опцион, другой стороной этой сделки занимается маркет-мейкер. Эти дилеры обычно балансируют свои счета путем покупки и продажи базовых фьючерсов на акции или индексы.

Считается, что именно эти покупки и продажи создают узнаваемые закономерности вокруг OpEx. Считается, что в преддверии экспирации дилеры нейтрализуют волатильность, продавая на подъемах и покупая на спадах — а в этом году были в основном подъемы. Когда эти позиции истекают, эта стабилизирующая сила исчезает, поэтому волатильность может резко вырасти сразу после истечения срока.

В области, известной своим непроницаемым жаргоном, появилось множество объяснений, чтобы объяснить, что именно происходит.

Один из ведущих примеров включает гамму, которая относится к тому, как чувствительность опциона изменяется при движении базовой акции. Считается, что дилеры, хеджирующие свой риск гаммы, способствуют обычно спокойному, восходящему движению акций в преддверии экспирации и кратковременным всплескам волатильности, возникающим после нее.

Читать далее: Играете с волатильностью? Познакомьтесь с «греками

«Хотя трудно обобщать, в последнее время (2020-2021 гг.) маркет-мейкеры часто занимали длинные позиции по гамме перед истечением срока действия месячного опциона, что привело к подавлению волатильности в течение недели истечения срока действия (понедельник-четверг) и (относительно) повышенной волатильности после этого», — написал в электронном письме Стефан Винтнер, портфельный менеджер по стратегиям волатильности в DUNN Capital Management LLC.

Еще один термин, который часто встречается, — «ванна», измеряющий изменения в чувствительности опциона к изменению волатильности. По мнению Гарретта ДеСимоне, главного кванта в OptionMetrics, дилеры в основном покупают и продают акции для управления таким риском.

«Гамма — это только верхушка айсберга, когда речь идет об объяснении доходности и волатильности рынка», — написал ДеСимоне в недавней заметке. «У дилерского вана более сильная связь с волатильностью».

Фактор времени

И еще есть нечто, называемое шармом, или скоростью изменения чувствительности опциона к проходящему времени.

«Очарование является основным фактором поддержки на рынках», — сказал Джем Карсан из компании Kai Volatility Advisors, которая предлагает стратегию, разработанную для торговли вокруг этих потоков. «Вся эта поддержка ведет к ускорению в понедельник-среду» в преддверии открытия торгов. «А затем окно действительно откроется из-за отсутствия поддержки. Это не значит, что внезапно начинается куча продаж. Это окно отсутствия силы; отсутствие этих поддерживающих потоков, которые были до этого».

Скорее всего, в этом феномене смешались несколько из этих факторов. Тем не менее, некоторые скептики считают, что это слишком аккуратное объяснение.

«Хотя экономическая логика здесь вполне здравая — когда профессиональные трейдеры волатильности держат длинные опционы, их коллективные действия по хеджированию могут либо приглушать, либо усиливать рыночные движения — просто сейчас нет достаточного количества полной информации о позиционировании, чтобы сделать надежные расчеты», — сказал Дин Курнатт, генеральный директор Macro Risk Advisors.

Ежемесячная неразбериха

Курнатт отмечает, что в этих объяснениях есть важные элементы, которые остаются неучтенными, например, влияние внебиржевых опционов, контрактов, связанных со структурированными продуктами, и опционов на индекс волатильности Cboe на книги дилеров. Также делаются большие допущения о том, что на самом деле делают эти маркет-мейкеры.

Ситуацию осложняет то, что последние события, меняющие рынок, такие как выход данных и новости о Федеральной резервной системе, похоже, сгруппировались в середине месяца. «За последние недели произошло такое стечение новостей, которое только усложнило жизнь», — говорит Сосник из Interactive Brokers.

Наконец, трейдеры уже хорошо осведомлены об этой динамике, и квантовые стратегии, разработанные для торговли в обход дилерских потоков, проникают даже в структурированные продукты. Замбито утверждает, что весь этот феномен может закончиться как раз в тот момент, когда он становится широко известным.

В последние несколько месяцев все больше трейдеров «опережают» этот срок», — сказал он. «Так что в последнее время можно наблюдать, как неделя OpEx в S&P 500 делает обратное тому, что она обычно делает — она снижается».

Больше подобных историй можно найти на сайте bloomberg.com