Использование DCF в оценке биотехнологий
Может быть сложно определить цену биотехнологическим компаниям, которые предлагают немногим больше, чем обещание успеха в будущем. Тот факт, что кто-то в лаборатории кричит «Эврика!», Не обязательно означает, что лекарство найдено. В биотехнологическом секторе может потребоваться много лет, чтобы определить, окупятся ли все усилия компании.
Тем не менее, хотя оценка может показаться больше догадками, чем наукой, существует общепринятый подход к оценке биотехнологических компаний, которые находятся на расстоянии нескольких лет от окупаемости. В этой статье мы объясняем этот подход к оценке, который основан на анализе дисконтированных денежных потоков (DCF), и шаг за шагом проведем вас через процесс.
Ключевые выводы
- Биотехнологические компании — это уникально расположенные типы инвестиций, которые могут либо хорошо окупиться, либо закончиться ничем, что делает их довольно рискованными.
- Это связано с тем, что многие биотехнологические компании полагаются на передовые исследования и разработки для создания революционных достижений в области здравоохранения, которые еще не были доказаны.
- В результате акции биотехнологических компаний труднее оценить, чем компании других типов. В частности, было показано, что метод дисконтированного денежного потока (DCF) хорошо работает при оценке биотехнологий.
Подход к оценке портфеля
Думайте о биотехнологической компании как о коллекции одного или нескольких экспериментальных препаратов, каждый из которых представляет собой потенциальную рыночную возможность. Идея состоит в том, чтобы рассматривать каждый перспективный препарат как мини-компанию в портфеле. Используя DCF-анализ, вы можете определить, сколько кто-то готов платить за этот портфель лекарств.
Другими словами, вы определяете прогнозируемый свободный денежный поток по каждому лекарству, чтобы установить его отдельную приведенную стоимость. Затем вы складываете чистую приведенную стоимость каждого препарата вместе с наличными в банке и получаете справедливую стоимость, равную стоимости всей компании на сегодняшний день.
Биотехнологическая компания может иметь десятки или даже сотни лекарств в разработке.Однако это не означает, что вы должны включать их все в свою оценку.Вообще говоря, вы должны включать только те препараты, которые уже находятся на одной из трех стадий клинических испытаний Управлением по контролю за продуктами и лекарствами США.
В качестве инвестиции препарат, находящийся на стадии открытия или доклинической стадии, является очень рискованным предложением.Из каждых 5000 соединений, прошедших доклинические испытания, только пять дойдут до испытаний на людях. Таким образом, лекарства на доклинической стадии обычно получают нулевую оценку со стороны инвесторов на публичном рынке.
Прогнозирование доходов от продаж
Прогнозирование доходов от продаж каждого препарата биотехнологической компании, вероятно, является наиболее важной оценкой будущих денежных потоков, которую вы можете сделать, но это также может быть и наиболее трудной задачей. Ключевым моментом является определение ожидаемых пиковых продаж, если — и это большое «если» — лекарство успешно пройдет все стадии клинических испытаний. Обычно вы прогнозируете продажи на первые 10 лет жизни препарата.
Рыночный потенциал
Вам нужно начать с предположений о рыночном потенциале препарата. Изучите информацию, предоставленную компанией, и отчеты о маркетинговых исследованиях, чтобы определить размер группы пациентов, которые будут использовать это лекарство. Аналитики обычно сосредотачиваются на рыночном потенциале в промышленно развитых странах, где люди будут платить рыночную цену за лекарства.
Делая предположения о потенциальном проникновении лекарства на рынок, вы должны руководствоваться собственным здравым смыслом. Если существует конкурентный рынок лекарств, с ограниченным преимуществом, предлагаемым новым лекарством с точки зрения повышения эффективности или уменьшения побочных эффектов, лекарство, вероятно, не получит значительной доли рынка в своей категории продуктов. Вы можете предположить, что он захватит 10% этого рынка или даже меньше. С другой стороны, если ни один другой препарат не отвечает тем же требованиям, можно предположить, что этот препарат будет проникать на рынок на 50% или более.
Ориентировочная цена
После того, как вы определили размер рынка сбыта, вам нужно придумать ориентировочную цену продажи.Конечно, для того, чтобы назначить цену на лекарство, удовлетворяющее неудовлетворенную потребность, потребуются некоторые догадки.Но для препарата, который будет конкурировать с существующими продуктами, вы должны смотреть на цены конкурентов.Например, в 2003 году «Рош и Тримерис» представили препарат Фузеон, ингибитор ВИЧ, по цене 20 000 долларов в год. Умножив эту цену на расчетное количество пациентов, вы получите расчетный годовой пик продаж.
Биотехнологическая компания не обязательно получит всю эту выручку от продаж. Многие биотехнологические фирмы — особенно небольшие с небольшим капиталом — не имеют отделов продаж и маркетинга, способных продавать большие объемы лекарств. Они часто лицензируют перспективные лекарства более крупным фармацевтическим компаниям, которые помогают оплачивать разработки и берут на себя ответственность за продажи. Взамен биотехнологическая фирма обычно получает роялти от будущих продаж.
По данным Medius Associates, ставка роялти для лекарств, находящихся в настоящее время в фазе I клинических испытаний, обычно выражается в процентах однозначными числами.По мере того, как эти фирмы продвигаются по конвейеру разработки, ставки роялти повышаются.
Ниже мы приводим оценку пикового годового дохода от продаж гипотетического биотехнологического препарата на конкурентном рынке с потенциальным размером рынка 1 миллион пациентов, ориентировочной продажной ценой 20 000 долларов в год и ставкой роялти 10%.
Срок действия патентов на лекарства обычно составляет около 10 лет. В нашем гипотетическом примере мы предполагаем, что в течение первых пяти лет после коммерческого запуска выручка от продаж препарата будет расти, пока не достигнет своего пика. После этого пик продаж сохраняется в течение оставшегося срока действия патента.
Оценка затрат
При прогнозировании будущих денежных потоков по лекарству необходимо учитывать затраты на открытие и вывод лекарства на рынок.
Во-первых, есть эксплуатационные расходы, связанные с этапом открытия, включая усилия по раскрытию молекулярной основы препарата, за которыми следуют лабораторные испытания и испытания на животных. Кроме того, есть стоимость проведения клинических испытаний. Сюда входят затраты на производство препарата, набор, лечение и уход за участниками, а также другие административные расходы. Затраты увеличиваются на каждом этапе разработки. В то же время продолжаются капитальные вложения в такие предметы, как лабораторное оборудование и помещения. Также необходимо учитывать налоги и затраты на оборотный капитал. Инвесторы должны ожидать, что операционные и капитальные затраты составят не менее 30% продаж препарата на основе роялти.
Вычитая эксплуатационные расходы, налоги, чистые инвестиции и потребности в оборотном капитале препарата из выручки от его продаж, вы получаете сумму свободного денежного потока, генерируемого препаратом, если он станет коммерческим.
Учет риска
В нашем прогнозе свободного денежного потока предполагается, что препарат проходит все клинические испытания и одобрен регулирующими органами. Но мы знаем, что это происходит не всегда. Таким образом, в зависимости от стадии разработки препарата мы должны применять коэффициент вероятности, чтобы учесть вероятность его успеха.
По мере того, как лекарство проходит через процесс разработки, риск уменьшается с каждым важным этапом.Вероятность того, что лекарство, одобренное для клинических испытаний фазы I, в конечном итоге получит одобрение FDA, составляет 10,4%.Если препарат перейдет в фазу II испытаний, вероятность одобрения возрастет до 16,2%.Как только лекарство достигает фазы III, вероятность его попадания на рынок составляет 50%.Когда клинические испытания завершены и препарат переходит на финальную фазу утверждения FDA, его шанс на успех составляет 83,2%. Эти улучшения шансов на успех напрямую влияют на стоимость акций.
Умножив расчетный свободный денежный поток от препарата на вероятность успеха для соответствующей стадии, вы получите прогноз свободных денежных потоков с учетом риска разработки.
Следующий шаг — дисконтировать ожидаемые 10-летние свободные денежные потоки от лекарств, чтобы определить, сколько они стоят сегодня. Поскольку вы уже учли риск, применив вероятность успеха клинического испытания, вам не нужно включать риск развития в ставку дисконтирования. Вы можете полагаться на обычные средства расчета ставки дисконтирования, такие как метод средневзвешенной стоимости капитала (WACC), чтобы получить окончательную оценку дисконтированного денежного потока препарата.
Сколько стоит фирма?
Наконец, вы хотите рассчитать общую стоимость биотехнологической фирмы. После того, как вы выполнили все шаги, описанные выше, чтобы рассчитать дисконтированный денежный поток для каждого лекарства биотехнологической фирмы, вам просто нужно сложить их все, чтобы получить общую стоимость портфеля лекарств этой фирмы.
Значение DCF Лекарство A + Значение DCF Лекарство B + DCF Лекарство C…… = Общая стоимость фирмы
Суть
Как видите, оценка биотехнологических компаний на ранних стадиях — не совсем черное искусство. Интеллектуальные инвесторы могут сделать надежные оценки стоимости акций, если они знакомы с анализом DCF и обладают базовым пониманием отрасли и того, как основные этапы развития могут повлиять на стоимость биотехнологической компании.